第五章、絕望狂亂之旅 ~~~ 賴老師投資教室
快槍俠
避險基金經理的績效表現好比搖滾明星一般，流行過後便消失不見。統計發現，績效前二十名的基金中，未來三年能夠保持在二十名內的機率不到五成，基金的平均壽命只有四年，每年大約有一千檔基金因為績效不彰而關門，同時也有一千檔避險基金成立。許多避險基金只是流行的產物，穩定性很差，快槍俠吉姆便是其一。快槍俠對題材的反應非常快速，他通常先投資，再作研究。他的操作模式是「舉槍！發射！瞄準！」這種模式在雞犬升天的大多頭行情裡非常有效，但在艱困的盤整時期就沒什麼用。快槍俠的事業生涯起伏不定，他總是投入最熱門的領域，但有時手腳太慢，在快變冷前才投入，變成最後一隻老鼠。他習慣波段操作，而且相信相對強弱勢，總是被熱錢流動的方向吸引，不斷從追高但賣更高中的過程中獲利。
1979年他的積極成長股票基金抱了很多石油股，當年淨值成長40%，隔年又成長65%，吸引大量資金湧入。但1981年石油股一夕變冷，他的基金下跌了55%。1982年他東山再起，改投資小型科技股和新興成長股，可惜到了1980年中期，這類股票紛紛崩盤，快槍俠也失去工作。之後快槍俠加入新興市場的行列，在香港和東歐操作股票，不過隨後又遇到亞洲金融風暴，瞬間就摧毀了他的成果。
1990年代未期他重新投入科技股懷抱，周遊全國發表網路新時代的言論，大眾的資金又像潮水般湧入。他不管股票的價值為何，也不顧基本面因素，只找能刺激股價上漲的題材，他需要的是動能，選擇的是吃了類固醇的股票。那一年他的基金成長了85%，但接著泡沫破裂，眨眼之間，他的基金就下跌了75%。
組合基金
據估計，目前市場上約有一千檔組合基金，他們是避險基金最大的買主。組合基金將資金分散到不同的避險基金，組成風險較低的多元的投資組合。他們用高深的計量分析工具，計算不同的避險基適當的資金配置量。不過有一位資深組合基金經理表示：「實際上，那些計量分析工具，全是裝飾性廢話，我們的工作很類似大聯盟的教練，關鍵是直覺，能在投手被打爆之前把他換下來。」
組合基金的管理費介於1%～1.5%之間，大部分基金還多收5%～10%的分紅。假設組合基金中的避險基金賺了20%，扣掉避險基金20%的分紅、1.5%的管理費，報酬會降為14.5%。但組合基金又要扣掉1.5%管理費，以及10%分紅，結果賺到的20%報酬最後只剩下11.7%。不過統計發現，組合基金報酬的中位數雖然略輸避險基金，但能有效降低風險，是分散投資有效的方法。
組合基金非常重視績效，不過，太重視短期績效並非好事，因為投資必然受運氣影響，即使投資高手也會有低潮期。所以，當基本因素沒有改變時，投資一檔基金的最佳時機，是在基金運氣不好的時候。
困境
避險基金的操作策略如果有效，就會吸引太多人跟隨，產生迷你泡沫。例如幾年前從事可轉換公司債套利的避險基金很少，所以創造了不錯的獲利機會。但是，突然之間大量的資金湧入，獲利機會短期內便消失了。當同時有太多專家進入某個領域時，超額利潤也會隨之消失。即使超額利潤沒有消失，但利潤總量不變，分享的基金變多了，報酬率同樣會下降。更多馬要喝等量的水，所喝到的水就會減少。所以，對避險基金投資人來說，追逐最新的熱門領域是輸家的遊戲。
不過避險基金的確有保護資本的功能。2000年時，標準普爾五百指數下跌了9%，所有避險基金卻創造了9%的平均報酬。2001年則分別是負12%和正7%，2002年是負22%和正6%，績效比只從事多頭操作的基金強。不過，相對的，在股市大好時，避險基金的表現會不如只從事多頭的基金。
第六章、法說會：血淚交織、苦樂參半
薩羅斐是真正偉大的操盤人，紀錄絕佳。他把資金投資在世界知名的績優消費成長股上，因此不必像投資科技股那樣，隨時要更換投資標的。他的標準是股票必須產生正的現金流，這樣公司才能買回股票提高股利。他認為在成長緩慢，通貨膨脹和利率低落的情勢中，這種股票具有極為稀有的價值，他會買進這類股票然後長抱。
薩羅斐也喜歡買製藥類股，這類股票雖然受到許多管制，成長也不快，又因為法律問題而遭到拋售，情形就如同十年前的菲力浦菸草公司一般，但薩羅斐認為，所謂成長的意義就是盈餘與股利成長速度超過通貨膨脹，這樣股東的購買力便能隨之提高。例如他在三十年前買進的默克大藥廠，這段期間默克的股利成長速度是通貨膨脹率的三倍，目前的股利已經是成本的兩倍，長抱成長股的複利效益就是這麼迷人。
不過，要找出長期成長股並不容易。研究發現過去半個世紀裡，可以長抱二十年的成長股，機會只有4%；可以長抱十年的機會只有15%；即使能抱三年的股票也只略超過一半，在醫藥股和消費股中尋找，機會可能比較高。但問題是成長股萬一不再成長，股價經常會墜機。不過薩羅斐找到五年成長股的機率維持在60%以上，不過這只是少數的特例，組合基金經理西恩就發現，即使績效優異的避險基金，持續期間也不長，除了規模會嚴重影響績效外，成功和財富也會讓基金經理變得傲慢，而避險基金經營非常辛苦，身心俱疲也會讓績效跟著走下坡。
不過畢格斯一再強調，在基金表現不佳時離去並不聰明，如果經理人很長期表現優異，只是最近績效不佳，這反而是加碼投資的機會，而不是撤資的好時機。道理就如同在績優股落難時，反而是買進的好機會一般。
第七章、揮之不去的回憶
畢格斯的父親也是成功的專業投資人，他在子女滿十八歲時給每個人一個投資組合，鼓勵他們深入研究，甚至讓家人玩選股競賽遊戲，看誰的績效最好。一開始畢格斯對寫作比較有興趣，後來為了工作只好求父親教他投資。父親要他把葛拉罕的經典傑作《證券分析》仔細看完。畢格斯辛苦的畫重點寫筆記，看完後父親把他翻爛的書拿走，又給他一本新書，要他再看一遍。
1930年代葛拉罕就成立了基金公司，他以價值分析為基礎，找出產業中最貴和最便宜的股票，然後用同等的金額作多和放空，可惜績效不佳。葛拉罕雖然是絕佳的分析師，卻過度沉迷於價值理論。 到了1964年美國只有瓊斯一家避險基金，當時投資世界仍在啟蒙階段，資金開始從食古不化的信託部門流出。瓊斯認為資訊優勢再配合積極精明的基金經理，就能勝過老態龍鍾的銀行信託部門。一開始畢格斯在瓊斯公司工作，1965年才成立合夥基金公司，第一天投入資金，就因為聯準會政策引發的股市暴跌而損失了5%，進場第一個月就虧損了6.2%，最嚴重時還曾虧了10%。幸好最後否極泰來，年度結算時淨值成長了55%。隨後三年畢格斯表現得很優異，但1970年美國股市變得愈來愈投機，避險基金大為增加。畢格斯的操作開始不順，因為多空部位都挨刮而深受震撼，以致經常在半夜三點驚醒。
畢格斯學到的教訓是：市場都有走極端的傾向，我們都假設股票隨時存在流動性，出問題可以立即脫手，但在極端混亂的崩盤中，不但流動性消失，價格也崩跌得太快，以致買或賣都變得不對。事後發現情況最嚴重的時候，大盤正在築底，但有將近一半的投資人卻紛紛贖回，接下來市場開始反彈，道瓊指數上漲了29%，畢格斯的基金則上漲了67%，完全收復前一年的虧損，令那些在低檔贖回的人扼腕。
避險基金除了收取固定費用，也從當年的獲利中分紅20%。萬一基金虧錢，除非把虧損賺回來，否則經理隔年就無法分紅，這就是所謂的高水線。某些基金連續虧損，想再回到高水線實在太困難，這時基金經理不是退出市場，就是解散基金從新出發。雖然這麼做不道德，但有些聰明的投資人見解不一樣：如果這位基金經理有多年良好紀錄，結果在偶爾的壞年冬創出了難以超越的高水線，在這位基金經理重起爐灶時他們會再投資，理論是避險基金會有均數回歸現象，壞年冬之後通常會跟著好時光。不過均數回歸有時也會造成基金經理的困擾，例如有些避險基金連續創造好幾年驚人的成就，結果部份投資人為了避免均數回歸，反而申請贖回。
第八章、形形色色的避險之徒
提姆－大槓桿
成功的投資專家不可能優柔寡斷，因為績效衡量很明確，輸家無法長久生存。所以避險基金會吸引性格怪異，對自己有自信又固執的人，提姆便是其一。提姆強調只有緊抱好投資，才能得到長期最大報酬。他是由上而下的投資人，在全球尋找投資機會，一旦找到機會就集中火力融資投資。萬一沒有信心，他會降低融資成數，減少操作部位，他把這樣稱為「靠緊岸邊」。
提姆的作法和一般基金經理完全相反，他大量利用融資，操作標的極為集中，而且不依賴任何研究機構。這需要鋼鐵般的意志和自信，因為高融資表示波動劇烈，能犯錯的空間很小。例如，他可能利用四倍融資，這時只要虧損10%淨值就會下跌50%，想再爬起來就很困難。假設虧損了10%，淨值會下降50%，如果隔年他成長了10%，跟前年相比，仍然下跌了25%。如果不用融資淨值只會減少1%。提姆也不用到價停損單停損，他認為這等於讓大盤替你做投資決策，而這種決定大部分是錯的。
提姆也不太看華爾街的報告，但他會注意技術圖表，他的投資構想主要來自長期累積的經驗，如果沒有靈感他就靠岸等待機會。他認為管理投資組合是孤獨的活動，團隊的意義只是妥協，沒有價值。
羅伯森－市場中立基金
羅伯森經營市場中立基金，他在2000到2003年空頭市場中，基金還能持續成長。市場中立的意思是多頭和空頭部位經過波動性調整，使基金的風險程度降低。他可能做多80%，放空60%，因此淨風險只有20%。他會放空沒落、炒作和可能有弊案的公司，作多價格合理、事業健全的股票。不過2003年第二季他淨作多35%，結果多頭部位上漲10.5%，空頭部位反向上漲24%，雖然最後還是上漲了2%，但為何空頭部位的表現這麼差？羅伯森認為不是判斷錯誤，而是有太多市場中立基金彼此互相干擾，特別是在回補空單時影響更大。
塔雷伯－從噪音和胡說中尋找意義
投資人決策時最困難的是對抗大量的雜音和胡說，雜音是媒體隨機出現的訊息，胡說則是生活周遭的閒談和善意建議。雜音和胡說都會嚴重危害投資的健康，塔雷伯在《隨機致富的陷阱》中認為：聰明人會從話中聽出意義，但傻瓜只會聽到雜音。就如古代詩人菲洛史查圖斯說的：「神看未來的事情，一般人看現在的事情，但是聰明人看即將發生的事情。」
塔雷伯舉了一個例子，假設有個投資組合的報酬率比國庫券高15%，年度波動率是10%，這個投資組合獲利的機率會隨著投資期間變短而大幅下降：投資一年有93%機率會賺錢、投資一季有77%，一個月只有67%，一天有54%，一小時有51.3%，一分鐘則只剩50.17%。如果投資人注意自己投資組合每天甚至每一分鐘的績效，不只會因為虧損而痛苦焦慮，更會因此而做出不當的決策。換言之，持續不斷注意績效，對精神健康和投資組合的健康都有不良影響。當投資人注意短期漲跌時，看的其實是投資組合的變化，不是報酬率的變化，這時他根本是受到隨機變動的愚弄，陷在隨機的情緒陷阱之中。
高手為何是高手
投資界只有屈指可數的超級巨星，以及大量的投資老手。超級巨星像神一樣，能持續不斷創造驚人的報酬，長期勝過指數幾個百分點。至於投資老手，偶爾會創出大放光明的績效，但長期而言，卻無法持續地打敗指數。這並不表示投資老手的能力不足，他們通常都是聰明伶俐，和超級巨星一樣受過良好教育，同樣專注努力，但為什麼會有這麼大的差異？
巴菲特用假想的丟錢幣比賽來解釋：如果舉辦一個全美丟錢幣大賽，所有參賽者交十美元報名費，二十億美元的獎金會分給最後八位勝利者。假設每週舉辦一次比賽，六個月後將剩下三十二位選手，每位都創下連贏二十五次的紀錄。這時媒體會炒出什麼新聞呢？鐵定認為這批勝利者擁有獨一無二的能力，否則怎麼可能勝出？
在擲硬幣大賽中，一定有一些贏家只是運氣特別好，同樣的，有些投資的超級巨星也只是運氣所致，否則有那麼多努力的專家，背景也很類似，閱讀同樣的資料，但績效卻如此不同。不過畢格斯認為並不是所有大師都只是運氣好，他相信某些人的確擁有特殊的魔力。
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